8月23日，好意思联储主席鲍威尔在寰球央行行长会议上发表说话，负责阐明“政策转机的时机还是到来”。市集多半预期，好意思联储9月降息已成定局。在好意思联储干预降息周期的配景下，中好意思本来倒挂的国债利差有望逐步收窄，从而鼓励东谈主民币汇率收复性增值。

　　本轮好意思联储降息大要率属留神式，力度可能相对仁和；再加上受房地产市集下行、国内有用需求不足等要素制约，中国货币政策改日一段时刻仍将保抓隆重偏松。在这么的条目下，短期内东谈主民币能否快速回升？东谈主民币是否有可能在本年后几个月和来岁头单边大幅增值？本文将对此伸开照顾。

　　一、好意思联储降息并无须然导致好意思元大幅走弱

　　上世纪90年代以来，好意思联储先后履历了6轮较为昭着的降息周期。其中，2次为单纯的留神式降息，3次为单纯的纾困式降息，剩下1次则为“留神式降息+纾困式降息”组成的搀和式降息。

　　上世纪90年代以来好意思联储主要降息周期

　　单从两次留神式降息的比较来看，其对好意思元汇率的影响各别甚大，以致不错说是迥乎不同。

　　第一次留神式降息周期（1995.07-1996.01）中，好意思国联邦基金利率从6%降至5.25%，3次降息累计下调了75个基点。在此经过中，好意思元指数不降反升，从81.6扫数攀升至87.4。好意思元逆势走强的原因在于，上世纪90年代中期启动，时任好意思国总统的克林顿大刀阔斧推行新经济政策，通过晋升税收、削减赤字，好意思国联邦政府出现了坚苦的财政盈余；同期，跟着互联网科技逐步兴起，好意思国股市也迎来了新一轮茁壮期，寰球成本抓续流入好意思国。

　　第二次留神式降息周期（1998.09-1998.11）中，好意思国联邦基金利率从5.5%降至4.75%，一样是3次降息累计下调了75个基点。在此前已贯穿三年走强的情况下，好意思元指数出现阶段性回调，从100回落至96。但跟着降息完结，好意思元指数再度迎来万古刻上行态势，直至2002年头冲破120。

　　好意思联储历次降息周期下的好意思元指数走势

　　鉴于上述两次留神式降息抓续时刻仅有3-7个月，降息次数也各只好3次，累计降息幅度只好75个基点，这与咱们预测本轮降息周期抓续时刻或长达14-16个月，降息6-8次，累计降息幅度150-200个基点比较有一定差距。为此，还可对比降息周期时长和降息力度较为附进的一次纾困式降息（2007.09-2008.12），在为期16个月的降息周期内，好意思元指数出现了“先降后升”的回转——2007年9月至2008年4月，好意思元指数从80.8降至71.3掌握；随后又逐步回升，最高上探至88.2隔壁。

　　综上，简约可得出几点论断：第一，决定好意思元汇率走势的影响要素较多，好意思联储货币政策仅仅其中一项。因此，降息偶然会导致好意思元抓续大幅贬值，以致不铲除出现迥乎不同的限度。第二，降息前好意思元已履历了较万古刻的走强，降息导致好意思元阶段性走弱的概率相对较高。第三，关于周期较短的留神式降息，由于降息力度相对较小，关于鼓励好意思元下行即便能起一定作用，限度也相对有限，况且降息周期完结后好意思元可能再次走强。第四，关于周期相对较长的降息，如好意思元贬值的动能在前半程已被耗尽，则有可能导致后半程出现好意思元反弹。

　　预计后市，跟着国外政事经济神志的变化，尤其是好意思国大选出现政党更迭后，不铲除好意思元指数再度阶段性走强的可能。其潜在的驱动要素包括：一是好意思债收益率短时刻内上行。举例，2016年特朗普胜选后，由于市集惦记其大界限减税、削弱金融监管等政策将导致好意思国财政赤字大幅加多，好意思债收益率全线走高，进而鼓励好意思元指数阶段性走强。二是中好意思接洽可能出现新的变数。从历史老到看，当中好意思接洽趋向平缓时，寰球交易环境得到改善，好意思元指数经常回落；当中好意思接洽病笃时，寰球产业链、供应链发生阻碍，天下经济的省略情趣大大加多，好意思元指数将赢得支抓。三是欧元可能阶段性走弱。就实质来看，好意思元指数是一系列货币汇率的加权指数，其中欧元在好意思元指数中占比近六成。欧元与好意思元系负接洽货币，欧元的涨跌经常对应着好意思元的跌涨。相干于好意思国，欧元区经济愈加疲弱。面前，欧元区经济还是犹豫于败落边际，2024年二季度，欧元区经济同比仅增长0.6%，最大经济体德国更是阐述乏力。欧洲央行承受着较大的降息压力，本年6月已先于好意思联储降息。这些王人可能导致欧元后续阶段性走弱，好意思元指数就有可能相应赢得支抓。四是地缘政事冲突等“黑天鹅”事件仍可能激励新的寰球避险厚谊。尽管改日俄乌冲突、巴以冲突等的热度有可能下落，但跟着好意思国策略要点从头转向亚太，又将加重地区病笃时局，引发新的冲突和抗击。受避险厚谊鼓励，好意思元指数可能阶段性走强。

　　二、现时东谈主民币汇率与好意思元汇率的接洽性高潮

　　由于好意思元依然是面前天下最要紧的计价货币、交往货币和储备货币，列国狭义上所驳倒的“汇率”，主淌若指本国货币与好意思元的比率或比价接洽。尽管东谈主民币等非好意思货币的汇率不应当简便相识为好意思元指数的镜像，但从执行情况来看，好意思元指数的阶段性走势仍将对东谈主民币汇率产生要紧影响。

　　当先，好意思元兑东谈主民币三大汇率，即中间价、离岸价、在岸价，均与好意思元指数保抓了一定的接洽性。2016年3月之前，东谈主民币汇率与好意思元指数之间的接洽并不是高出密切，关联词自2016年4月启动，两者走势逐步接近。2019年以来，离、在岸东谈主民币/好意思元汇率与好意思元指数的接洽性均接近7。

　　好意思元兑东谈主民币汇率与好意思元指数走势

　　另一方面，东谈主民币指数与好意思元指数之间共振的接洽也欺压增强。就实质而言，好意思元指数是预料好意思元相干于一系列其他货币强弱的一种倡导。与之雷同，CFETS东谈主民币汇率指数涵盖了与中国主要交易货币的接洽权重，体现了东谈主民币关于寰球其他主要货币的举座汇率水平。尽管两个指数触及到的列国货币权重有所各别，但接洽性分析炫夸，2023年8月至2024年8月，CFETS东谈主民币汇率指数与好意思元指数的接洽性为0.6935；而2024年以来，两个指数之间的接洽性大幅高潮至0.9475。

　　CFETS东谈主民币汇率指数与好意思元指数走势

　　因此，好意思联储降息配景下，好意思元指数走势的特征也将在一定进度上投射到东谈主民币汇率上。诚然，由于中国在经济增长、货币政策等方面具有较强的孤立性，东谈主民币汇率的具体走势仍需蚁集执行情况作念客不雅分析。

　　三、短期内东谈主民币将收复性增值

　　本轮好意思联储降息周期内，在中好意思利差收窄的鼓励下，前期东谈主民币或出现一定的收复性增值。2022年3月好意思联储启动加息后，中好意思10年期国债收益率逐步出现倒挂，利差缺口抓续走阔，到2023年10月已扩大至226个基点。跟着好意思联储暂停加息，客岁末中好意思利差一度收窄至122个基点。本年以来，由于好意思联储降息预期一再蔓延，加上寰球地缘冲突升级导致避险厚谊升温，好意思元金钱链接受到追捧，中好意思国债收益率倒挂差距再次走阔，到本年4月下旬扩大至243个基点。但跟着市集关于好意思联储降息的预期逐步增强，7月末中好意思10年期国债收益率倒挂缩减至200个基点；8月末进一步降至175个基点，中好意思国债收益率倒挂缺口呈现逐步拘谨态势。

　　中好意思10年期国债收益率倒挂缺口逐步拘谨

　　但另一方面，四个要素决定了短期内东谈主民币增值幅度相对有限。从中期看，东谈主民币/好意思元汇率走势或以双向波动为主。

　　当先，好意思联储降息力度有限，好意思元指数后期仍有双向波动的可能。鉴于好意思联储本轮降息累计幅度很可能为150-200个基点，刚好粉饰中好意思利差倒挂缺口，短期内东谈主民币虽有可能出现收复性增值，但幅度相对有限，难以出现单边大幅增值的态势。琢磨到地缘政事冲突等“黑天鹅”事件仍可能激励新的寰球避险厚谊，以及好意思国脉年11月大选后中好意思接洽可能出现新的变数，不铲除本年底和来岁头好意思元还会出现阶段性反弹和双向波动。

　　其次，前期东谈主民币与好意思元汇率的拉锯或已破费了部分增值预期。2022年3月，好意思联储开启加息周期，到2023年7月加息基本完结。受其影响，好意思元抓续走强，而东谈主民币汇率从2022年4月的1:6.4280扫数贬值至2023年8月的1:7.1839，累计贬值幅度达到11.76%。诚然，与部分其他非好意思货币货币比较，东谈主民币贬值的幅度仍相对较小。举例，同期日元、澳元兑好意思元分辨贬值18.77%和13.53%。尔后，由于好意思联储降息预期启动表露，2023年9月启动，东谈主民币汇率执行已提前干预了增值通谈。但由于好意思联储以通胀倡导回落不足预期为由一再蔓延降息，加之寰球地缘政事冲突升级雄起雌伏，好意思元快速贬值、东谈主民币等非好意思货币快速增值的地点并未出现，东谈主民币兑好意思元中间价仅从7.1786慢步升至2024年6月的7.1216，累计增值幅度为0.79%。但即便如斯，这种较万古刻的预期博弈和反复拉锯也已部分透支了好意思元大幅贬值和东谈主民币等非好意思货币大幅增值的预期。从过往老到来看，好意思元指数大幅下滑和非好意思货币权贵走强不息王人因好意思国超预期的降息政策或突发首要冲击而引起。

　　再次，短期内中国货币政策一样处于偏松情状，这将减弱东谈主民币的增值动能。从中国降息周期（如2012年、2014-2015年等）老到来看，在国内降息配景下，东谈主民币汇率多处于相对幽静以致是贬值的情状。刚刚完结的中央政事局会议强调，要详细行使多种货币政策器具，加大金融对实体经济的支抓力度，促进社会详细融资成本稳中有降。预计本年下半年到来岁二季度，中国货币当局将收拢好意思联储降息的时刻窗口，在政策空间允许界限内下调政策利率，并通过定向降准、增发国债、加大公开市集操作、改进结构性货币政策器具等多种本事鼓励执行利率走低。在这种配景下，好意思联储降息带来的东谈主民币增值效应可能要打上一定的扣头。

　　中国执行使用外资金额抓续负增长

　　临了，亦然最关节的，中国经济基本面的竞争上风尚未得到充分体现。以前几轮东谈主民币相干于好意思元的大幅增值，不息伴跟着中国经济的高速或中高速增长。但新冠疫情完结后，受好意思欧供应链策略转机、国内有用需求不足、房地产市集下行等表里要素牵扯，中国经济回升向好的基础并不结识。从二季度GDP增速比较来看，中国经济从一季度的5.3%回落至4.7%，低于市集预期的5.0%掌握，制造业PMI、物价、信贷、社融、外商径直投资（FDI）等数据总体上不足客岁同期。尤其是对国民经济多个产业影响较大的房地产市集仍在抓续下行，物价神志方面有通缩压力。与此同期，在消费者支拨、私东谈主库存投资和非住宅固定金钱投资等多要素发力鼓励下，好意思国二季度GDP同比增长3.0%，较初度预估数据上调0.2个百分点，同期也大大高于一季度1.4%的增长率。再加上好意思联储降息将是一个渐进的经过，短期内好意思联储利率仍处于相对高位，中好意思利差缺口难以出现昭着畸形，如果中国经济不成尽快展现在基本面上相干于好意思国的权贵竞争上风，东谈主民币金钱的诱导力就不成马上表露。这一方面很难有用诱导外资，另一方面也难以鼓励中资企业抓有的好意思元金钱大界限回流，导致东谈主民币抓续走强。

　　总的来看，好意思联储降息将减轻最近两年多来好意思国紧缩性货币政策对东谈主民币汇率造成的贬值压力，鼓励东谈主民币一定进度上阶段性增值。2024年三季度到2025年上半年，在中好意思利差倒挂收窄乃至于放手等要素助推下，东谈主民币/好意思元汇率有望逐步回升至6.8-7.1掌握；2025年下半年，伴跟着好意思元指数阶段性反弹，东谈主民币/好意思元汇率在该区间保抓双向波动的可能性较大。东谈主民币的阶段性增值会对金融市集以及东谈主民币金钱逐步产生一系列积极影响。

　　作家

　　连平 广开首席产业接洽院首席经济学家

　　刘涛 广开首席产业接洽院资深接洽员文爱 聊天